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    日益分化的債券發(fā)行市場

    債券球 債券球
    2021-08-22 16:03 2357 0 0
    然而,我們目前信用債市場缺失的是:市場化、規(guī)范化的違約處置措施和偏好多元化的投資者。

    作者:債券球

    來源:債券球(ID:bonds-ball)

    2020年以來,整個信用債市場持續(xù)火爆,各主要信用債品種發(fā)行規(guī)模大多都達到了歷年來同期的最高點,發(fā)行利率總體上也呈現(xiàn)出持續(xù)下行的趨勢,可謂一片大好,然而大好的背后卻遮不住分化的暗流涌動。

    一、量價起飛

    說到信用債市場的火爆的原因,主要有如下三個:寬松的貨幣政策、實體經(jīng)濟的乏力和大量的債券供給。寬松的貨幣政策意味著市場上大量的貨幣供給,而實體經(jīng)濟的乏力,帶來的則是投資標(biāo)的的匱乏,也就是所謂的資產(chǎn)荒,相互作用之后,投資者大量涌向有限的投資標(biāo)的,進而不斷推動標(biāo)的資產(chǎn)價格的下行。債券供給方面,由于2018、2019債券發(fā)行市場大多時候并不理想,導(dǎo)致大量批文積壓,同時加上2020年至今新增的批文,造就了債券供給端的相對充裕。最終,在上述因素的綜合影響下,使得信用債一級市場出現(xiàn)量價起飛的局面。

    二、愈發(fā)邊緣化的民企

    隨著近年來信用事件的不斷發(fā)生,能夠在債券市場順利融資的民企越來越少,主要體現(xiàn)在發(fā)行主體和發(fā)行成本方面。以中期票據(jù)為例,2020年1-4月,發(fā)行利率在5%及以上的債券大約120只,其中民企共計發(fā)行約20只,涉及主體約17個;發(fā)行利率在5%以下的債券大約774只,其中民企共計發(fā)行約24只,涉及主體約20個??傮w來看,民企無論是數(shù)量還是規(guī)模,在債券市場中占比都很低,更可嘆的是,利率越低,民企的身影越難尋覓。

    三、城投戰(zhàn)鼓擂

    稍微瀏覽一下信用債發(fā)行情況統(tǒng)計表,眼中無疑充滿了城投的身影。經(jīng)過了多年的發(fā)展,那些信奉產(chǎn)業(yè)投資邏輯的,無疑已經(jīng)被打臉無數(shù)次,無論是民營,還是國有。最終投資者發(fā)現(xiàn),最應(yīng)該堅定信仰的還是城投,這也為城投在本輪行情中成為最大的受益主體奠定了基礎(chǔ),不管發(fā)行成本如何,最起碼大多城投都能夠成功發(fā)行。

    四、城投在分化

    城投、城投、城投,向前進,有的走的很靠前,有的待在大部隊,當(dāng)然也有的走的很靠后。區(qū)域經(jīng)濟夠發(fā)達,背后大哥財力夠牛,負債水平相對較低的基本都是第一梯隊扛大旗的,其他的城投也取決于這幾個方面的平衡,最落后的無疑是地區(qū)經(jīng)濟不咋滴,大哥自己都很窮,借錢還特別多的那些城投了。分化后的結(jié)果,最直接的體現(xiàn)就是融資成本的高低,比如目前這個階段,雖然現(xiàn)在大多都能發(fā)行出去,但是同樣體量的發(fā)行人,成本差個300-400BP,在當(dāng)今這個市場并不罕見。

    五、巨無霸領(lǐng)風(fēng)騷

    那些核心中字頭,那些省屬核心國企,那些發(fā)達城市的核心國企,以及那些鳳毛菱角,但是經(jīng)營情況卻難得受到市場認可的民企,這些企業(yè)基本都是各行各業(yè)的翹楚,霸氣十足到投資者甘愿為之折腰。無論市場好壞,基本都能在信用市場上獲取較低成本的資金,以前如此,現(xiàn)在如此,將來還將如此。

    六、日漸失效的評級符號

    信用評級、信用評級,其結(jié)果當(dāng)然應(yīng)該是信用能力的風(fēng)向標(biāo)。然而隨著國內(nèi)評級市場的發(fā)展,外部評級機構(gòu)給予的評級符號,正在慢慢失去其應(yīng)有的作用,有時候更多是為了迎合政策的要求,比如,有些產(chǎn)品申報時要求主體或者債項評級達到AA,再比如,有些債券主體和債項評級必須達到一定水平,才能進入質(zhì)押庫。對于評級,筆者以為,同樣的評級,同樣的期限,發(fā)行成本最起碼應(yīng)該差不離,信用風(fēng)險也應(yīng)該差不多,然而實際情況呢?AAA照樣違約;同樣評級,成本有時候千差萬別……如果這種趨勢持續(xù)下去,評級信號逐漸失去其應(yīng)有的功能,最終的評級市場很可能會被更受市場認可的買方評級體系所代替。

    七、風(fēng)險進化中的參與者

    我們對于風(fēng)險的底線在哪里?大多人可能認為是違約,然而據(jù)筆者觀察,不管各家機構(gòu)的風(fēng)險偏好如何,基本上只要爆發(fā)出信用事件,即使不違約,小則虛驚一場,大則發(fā)起追責(zé),更不用說發(fā)生違約了。其實這種行為本身應(yīng)該予以理解,對于大部分固定收益的參與者,追求的是資產(chǎn)安全的同時,獲取相對固定的收益。然而,我們目前信用債市場缺失的是:市場化、規(guī)范化的違約處置措施和偏好多元化的投資者。對于違約處置措施,在《閑聊信用事件20200426》中已經(jīng)探討了很多,就不多贅述,最終追求的是程序合理,處置措施多樣化、市場化。對于偏好多元化的投資者,尤其是風(fēng)險偏好高的投資者,在目前的市場上實屬罕見,究其原因,筆者以為:一方面,發(fā)行主體的規(guī)范性還存在很大的問題,包括公司治理和財務(wù)等;另一方面,就是上面所說的違約處置措施。也許隨著經(jīng)濟的不斷發(fā)展,發(fā)行主體愈發(fā)規(guī)范,債券違約處置方式愈發(fā)市場化、多樣化,彼時的債券市場應(yīng)當(dāng)會容許更多的民營企業(yè)參與到信用債市場中來,同時也會催生越來越多的偏好多樣化的債券投資機構(gòu)。

    信用債市場發(fā)展到目前這個階段,也許是能夠體現(xiàn)我國債券市場初級階段特征的頂點,大多參與者對這個市場從陌生到熟悉,從大刀闊斧到謹小慎微。至于這個階段會持續(xù)多久,實在說不清楚,根據(jù)目前的情況來看,也許要持續(xù)很久、很久,什么時候會出現(xiàn)改變,最終還要依賴于市場的進一步發(fā)展和分化。當(dāng)然筆者期待的下一階段主要特征是:發(fā)行主體極大豐富,作為我國經(jīng)濟重要組成部分的民企,也能在這個市場中享受到應(yīng)有的紅利;風(fēng)險評估體系有序,風(fēng)險等級分明、有序,基本能夠反映主體的風(fēng)險情況;投資主體極大豐富,各種風(fēng)險偏好的投資者都能根據(jù)自己的偏好,有序選擇投資標(biāo)的;監(jiān)管愈發(fā)市場化,無論是一級審批發(fā)行,還是二級的投資交易,亦或存續(xù)期管理;中介機構(gòu)更加專業(yè)化,分工有序、權(quán)責(zé)對等,能夠根據(jù)發(fā)行人和投資人的需求設(shè)計出合理的產(chǎn)品……

    注:文章為作者獨立觀點,不代表資產(chǎn)界立場。

    題圖來自 Pexels,基于 CC0 協(xié)議

    本文由“債券球”投稿資產(chǎn)界,并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有,未經(jīng)授權(quán),請勿轉(zhuǎn)載,謝謝!

    原標(biāo)題: 日益分化的債券發(fā)行市場

    債券球

    觀資本市場,看債市江湖。

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      蔣陽兵,資產(chǎn)界專欄作者,北京市盈科(深圳)律師事務(wù)所高級合伙人,盈科粵港澳大灣區(qū)企業(yè)破產(chǎn)與重組專業(yè)委員會副主任。中山大學(xué)法律碩士,具有獨立董事資格,深圳市法學(xué)會破產(chǎn)法研究會理事,深圳市破產(chǎn)管理人協(xié)會個人破產(chǎn)委員會秘書長,深圳律師協(xié)會破產(chǎn)清算專業(yè)委員會委員,深圳律協(xié)遺產(chǎn)管理人入庫律師,深圳市前海國際商事調(diào)解中心調(diào)解員,中山市國資委外部董事專家?guī)斐蓡T。長期專注于商事法律風(fēng)險防范、商事爭議解決、企業(yè)破產(chǎn)與重組法律服務(wù)。聯(lián)系電話:18566691717

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      劉韜

      劉韜律師,現(xiàn)為河南乾元昭義律師事務(wù)所律師。華北水利水電大學(xué)法學(xué)學(xué)士,中國政法大學(xué)在職研究生,美國注冊管理會計師(CMA)、基金從業(yè)資格、上市公司獨立董事資格。對法律具有較深領(lǐng)悟與把握。專業(yè)領(lǐng)域:公司法、合同法、物權(quán)法、擔(dān)保法、證券投資基金法、不良資產(chǎn)處置、私募基金管理人設(shè)立及登記備案法律業(yè)務(wù)、不良資產(chǎn)掛牌交易等。 劉韜律師自2010年至今,先后為河南新民生集團、中國工商銀行河南省分行、平頂山銀行鄭州分行、河南投資集團有限公司、鄭州高新產(chǎn)業(yè)投資基金有限公司、光大鄭州國投新產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)、光大徳尚投資管理(深圳)有限公司、河南中智國?;鸸芾碛邢薰尽? 蘭考縣城市建設(shè)投資發(fā)展有限公司、鄭東新區(qū)富生小額貸款公司等企事業(yè)單位提供法律服務(wù),為鄭州科慧科技、河南杰科新材料、河南雄峰科技新三板掛牌、定向發(fā)行股票、股權(quán)并購等提供法律服務(wù)。 為鄭州信大智慧產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)發(fā)展基金、鄭州市科技發(fā)展投資基金、鄭州澤賦北斗產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資基金、河南農(nóng)投華晶先進制造產(chǎn)業(yè)投資基金、河南高創(chuàng)正禾高新科技成果轉(zhuǎn)化投資基金、河南省國控互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金設(shè)立提供法律服務(wù)。辦理過擔(dān)保公司、小額貸款公司、村鎮(zhèn)銀行、私募股權(quán)投資基金的設(shè)立、法律文書、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計,不良資產(chǎn)處置及訴訟等業(yè)務(wù)。 近兩年主要從事私募基金管理人及私募基金業(yè)務(wù)、不良資產(chǎn)處置及訴訟,公司股份制改造、新三板掛牌及股票發(fā)行、股權(quán)并購項目法律盡職調(diào)查、法律評估及法律路徑策劃工作。 專業(yè)領(lǐng)域:企事業(yè)單位法律顧問、金融機構(gòu)債權(quán)債務(wù)糾紛、并購法律業(yè)務(wù)、私募基金管理人設(shè)立登記及基金備案法律業(yè)務(wù)、新三板法律業(yè)務(wù)、民商事經(jīng)濟糾紛等。

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