作者：楊培明

來源：大隊長金融（ID：captain_financial）

近日, 針對恒大財富投資產(chǎn)品兌付問題,據(jù)傳許家印先生表態(tài)“我可以一無所有,但恒大財富的投資者不能一無所有”,恒大集團(tuán)還公布了三大兌付方案, 希望以現(xiàn)金分期、實物兌付、沖抵購房款尾款等方案清償恒大財富的債務(wù)。

對于恒大集團(tuán)為何應(yīng)當(dāng)并愿意承擔(dān)和清償該等投資者通過恒大財富購買的投資產(chǎn)品,我們不得而知,也將不在本文討論。盡管恒大集團(tuán)被網(wǎng)傳將于9月15日破產(chǎn)之說已被火速辟謠并實際證偽,但是當(dāng)中國恒大(03333.HK)公告已聘請曾參與雷曼兄弟、安然公司和佳兆業(yè)破產(chǎn)重組的華利安諾基和擔(dān)任過華夏幸福和藍(lán)光發(fā)展財務(wù)顧問的鐘港資本評估自身財務(wù)狀況時,仍令債權(quán)人不得不將其破產(chǎn)風(fēng)險及影響納入商業(yè)和法律考量和決策之中。如果恒大破產(chǎn)申請被人民法院受理, 其后對個別債權(quán)人的債務(wù)清償自然無效, 但是, 此前根據(jù)恒大提出的現(xiàn)金分期、實物兌付、沖抵購房尾款這三大方案獲得的清償, 是否存在被撤銷的風(fēng)險? 我們將在本文進(jìn)行逐一討論。

所謂“清償”,并不僅僅指通過現(xiàn)金清償,無論采取上述現(xiàn)金、實物或沖抵哪一種方案獲得的清償, 在破產(chǎn)法的語境下其實都可能構(gòu)成個別清償。如果相關(guān)清償行為發(fā)生在法院受理破產(chǎn)申請前六個月內(nèi), 并且此時債務(wù)人已存在《企業(yè)破產(chǎn)法》第二條規(guī)定的破產(chǎn)情形,均有可能根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第三十二條的規(guī)定被撤銷。

根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第三十二條的規(guī)定,撤銷個別清償?shù)那疤崾莻鶆?wù)人在清償時已具備破產(chǎn)條件。司法實踐中,個別觀點較為激進(jìn)的法院認(rèn)為, 只要該清償事項發(fā)生在破產(chǎn)受理前6個月之內(nèi),即推定債務(wù)人具備“破產(chǎn)原因”。但是絕大多數(shù)法院還是會根據(jù)審計報告、資產(chǎn)負(fù)債表等財務(wù)資料來認(rèn)定債務(wù)人在清償債務(wù)時是否具備破產(chǎn)條件。因此,在接受存在債務(wù)危機(jī)的債務(wù)人的清償時,需要特別關(guān)注債務(wù)人的資產(chǎn)負(fù)債情況是否已具備破產(chǎn)條件。關(guān)于審查債務(wù)人是否已經(jīng)具備破產(chǎn)條件的方法,除了傳統(tǒng)的盡職調(diào)查之外,如果債務(wù)人是上市公司或者公開發(fā)行債券的公司,則債權(quán)人可以審查其發(fā)布的公告,如果相關(guān)公告內(nèi)容顯示其沒有資不抵債等情形的,則債權(quán)人可以基于自己對于上市公司/發(fā)債主體公告的合理信賴主張相關(guān)清償行為發(fā)生時債務(wù)人不存在資不抵債情形,這一觀點在實踐中已經(jīng)得到過人民法院的認(rèn)可和支持。

此外,“個別清償使債務(wù)人財產(chǎn)受益”也可以阻卻破產(chǎn)管理人行使撤銷權(quán)?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定個別清償可撤銷的目的在于保護(hù)債務(wù)人財產(chǎn),進(jìn)而確保債權(quán)人的公平受償,但是如果個別清償能夠使債務(wù)人財產(chǎn)收益,對于全體債權(quán)人也是有利的,自然不在撤銷的范圍內(nèi)?！蹲罡呷嗣穹ㄔ宏P(guān)于適用<中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法>若干問題的規(guī)定（二）》(以下簡稱“破產(chǎn)法司法解釋二”)對“使債務(wù)人財產(chǎn)受益的個別清償”進(jìn)行了列舉式規(guī)定, 例如債務(wù)人為維系基本生產(chǎn)需要而支付水電費等以及債務(wù)人支付勞動報酬、人身損害賠償金以及其他使債務(wù)人財產(chǎn)受益得行為。司法實踐中,法院對“使債務(wù)人財產(chǎn)收益”的標(biāo)準(zhǔn)審查較為嚴(yán)格, 僅僅以消極債務(wù)的減少, 例如支付本金致使不再計算違約金或“打折”清償債務(wù)等主張債務(wù)人受益的抗辯,一般不會得到法院的認(rèn)可。通常只有在清償行為有助于債務(wù)人的繼續(xù)持續(xù)經(jīng)營或者使得債務(wù)人可供償債的資產(chǎn)增加的情況下, 法院才會做出該等個別清償使債務(wù)人財產(chǎn)受益的認(rèn)定。因此, 以恒大為例,小額償還供應(yīng)商和施工承包人欠款以換取繼續(xù)供貨和施工, 顯然有助于其繼續(xù)持續(xù)經(jīng)營, 使其財產(chǎn)收益, 不太可能落入被撤銷的境地; 但如果是清償金融機(jī)構(gòu)借款, 被撤銷的可能性將顯著增加。當(dāng)然,為了保護(hù)已經(jīng)提起法律程序的債權(quán)人的利益和生效法律文書的既判力,破產(chǎn)法司法解釋二特別規(guī)定,經(jīng)訴訟、仲裁、執(zhí)行程序進(jìn)行的個別清償和對以自有財產(chǎn)設(shè)定擔(dān)保物權(quán)的債權(quán)進(jìn)行的個別清償原則上也不會被撤銷。

更值得特別注意的是公開市場債務(wù)的清償,例如恒大地產(chǎn)集團(tuán)有限公司于今年7月8日成功兌付的“15恒大03”債券2020年至2021年間的債券利息是否存在被撤銷的風(fēng)險。我們認(rèn)為,考慮到債券在公開市場面向不特定投資者公開發(fā)行,發(fā)行人及債券持有人之間構(gòu)成公開的債權(quán)債務(wù)關(guān)系, 相關(guān)兌付對于發(fā)行人的全體債權(quán)人均有公開性和可預(yù)見性; 并且債券具有證券基本的流通屬性和交易屬性, 可以在投資者之間流通轉(zhuǎn)讓, 發(fā)行人只需將利息的相應(yīng)兌付款項支付至登記機(jī)構(gòu), 再由登記機(jī)構(gòu)根據(jù)最終持有者名冊進(jìn)行利息劃轉(zhuǎn),兌付行為的對象具有不確定性,債券的到期兌付行為不應(yīng)當(dāng)被認(rèn)定為個別清償。這一觀點也在(2020)魯05民初111號案件中得到了法院支持。因此,從公開市場獲得清償?shù)耐顿Y者對于該等清償被撤銷的風(fēng)險還是可以稍放寬心。

以優(yōu)惠價格獲得實物兌付,如果發(fā)生在法院受理破產(chǎn)申請前一年內(nèi),并且交易價格明顯不合理,根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第三十一條的規(guī)定,將存在被撤銷的風(fēng)險。

從網(wǎng)傳恒大財富投資產(chǎn)品兌付方案中提出的, 對用于兌付投資產(chǎn)品的各物業(yè)類型價格進(jìn)行優(yōu)惠, 包括住宅相當(dāng)于7.2折, 公寓寫字樓優(yōu)惠力度則達(dá)到5.4折,商鋪與車位則達(dá)到4.8折。那么這個交易價格是否屬于“明顯不合理”呢？參照此前的《關(guān)于適用<中華人民共和國合同法>若干問題的解釋(二)》的規(guī)定, 轉(zhuǎn)讓價格達(dá)不到交易時交易地的指導(dǎo)價或者市場交易價百分之七十的，一般可以視為明顯不合理的低價。但是, 考慮到企業(yè)面臨破產(chǎn)危機(jī)這一情況的特殊性, 參照比較法的相關(guān)規(guī)定,我們認(rèn)為在企業(yè)陷入債務(wù)危機(jī)后的自救階段,判斷交易價格是否合理的標(biāo)準(zhǔn)不應(yīng)當(dāng)以企業(yè)沒有出現(xiàn)危機(jī)前的資產(chǎn)市場價值為衡量, 而是需要綜合考慮債務(wù)危機(jī)情形下市場對債務(wù)人資產(chǎn)的負(fù)面評價進(jìn)行判斷; 另一方面, 對于流動性陷入危機(jī)的企業(yè)來說,流動性本身就值得為之付出市場溢價,因此對于能夠帶來現(xiàn)金的交易來說,打折出售的“不合理性”也將顯著降低。實踐之中,包括萬達(dá)在內(nèi)的多個曾經(jīng)成功自救的企業(yè),都有斷臂求生的先例,這樣的市場自力救濟(jì)應(yīng)當(dāng)是法律所鼓勵而非禁止的。如果打折出售資產(chǎn)這種自救手段在進(jìn)入破產(chǎn)程序后反而被破產(chǎn)管理人以不合理價格的交易為由而行使撤銷權(quán), 那顯然將有違市場主體的合理期待, 也將打擊債權(quán)人、債務(wù)人進(jìn)行自救或者庭外重組的積極性。因此,我們認(rèn)為,對于因以明顯不合理價格進(jìn)行交易而行使破產(chǎn)撤銷權(quán)的情形, 價格不合理的程度可能需要比一般撤銷權(quán)的七折更極端, 目前恒大給出的折扣可能還未達(dá)到被撤銷的程度。

需要提示的是,由于以優(yōu)惠價格獲得實物兌付是“以物抵債”,相比于正常的資產(chǎn)出售, 只是導(dǎo)致債務(wù)人的負(fù)債減少, 而并不會使得債務(wù)人直接獲得現(xiàn)金。對于已經(jīng)負(fù)債重重的債務(wù)人而言, 減少部分負(fù)債并不會在實質(zhì)上有利于債務(wù)人; 而獲得現(xiàn)金意味著流動性, 其帶來的商業(yè)價值將遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于“以物抵債”, 因此, 可能對于“以物抵債”價格不合理的容忍度將顯著小于一般的出售資產(chǎn)行為。因此, 對于“以物抵債”尤其是以“骨折價”獲得實物償債的債權(quán)人而言, 假設(shè)恒大集團(tuán)后續(xù)確實進(jìn)入破產(chǎn)程序的, 那么還是可能存在被撤銷的風(fēng)險。

對于接受不動產(chǎn)抵債,還需要特別注意,如破產(chǎn)申請被受理時, 債權(quán)人尚未辦理變更登記取得所有權(quán)的, 可能最終也無法取得。如果破產(chǎn)申請被受理時, 債權(quán)人尚未辦理變更登記取得所有權(quán)的,債權(quán)人需要要求破產(chǎn)管理人繼續(xù)履行以物抵債協(xié)議。而破產(chǎn)管理人很可能會主張作為抵債物的房產(chǎn)既未交付, 也未辦理產(chǎn)權(quán)變更手續(xù), 仍屬于債務(wù)人的破產(chǎn)財產(chǎn),而如果允許債權(quán)人要求繼續(xù)履行合同, 并基于合同的履行享有物權(quán), 其本質(zhì)上是對于債權(quán)人的個別清償, 不符合破產(chǎn)程序公平受償?shù)脑瓌t。因此,如果接受不動產(chǎn)抵債的,建議債權(quán)人務(wù)必要求立刻辦理變更登記。接受因未取得大產(chǎn)證或部分車位不能予以登記等原因而無法過戶的不動產(chǎn)抵債, 將面臨較大未來無法成功取得相關(guān)產(chǎn)權(quán)的風(fēng)險。

盡管有不得個別清償?shù)囊?guī)定,根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第四十條,在破產(chǎn)受理后,債權(quán)人仍可就先前對債務(wù)人所負(fù)債務(wù)進(jìn)行抵銷。因此,對于發(fā)生于破產(chǎn)受理前的、不存在《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的不得抵銷情形的約定抵銷,在破產(chǎn)程序中顯然也同樣應(yīng)當(dāng)?shù)玫阶鹬亍Ｒ虼?即便日后恒大破產(chǎn), 選擇沖抵購房款的債權(quán)人也不會再被破產(chǎn)管理人要求支付此前未付的購房款。

《企業(yè)破產(chǎn)法》第四十條債權(quán)人在破產(chǎn)申請受理前對債務(wù)人負(fù)有債務(wù)的, 可以向管理人主張抵銷。但是, 有下列情形之一的, 不得抵銷：

（一）債務(wù)人的債務(wù)人在破產(chǎn)申請受理后取得他人對債務(wù)人的債權(quán)的;

（二）債權(quán)人已知債務(wù)人有不能清償?shù)狡趥鶆?wù)或者破產(chǎn)申請的事實, 對債務(wù)人負(fù)擔(dān)債務(wù)的; 但是, 債權(quán)人因為法律規(guī)定或者有破產(chǎn)申請一年前所發(fā)生的原因而負(fù)擔(dān)債務(wù)的除外;

（三）債務(wù)人的債務(wù)人已知債務(wù)人有不能清償?shù)狡趥鶆?wù)或者破產(chǎn)申請的事實, 對債務(wù)人取得債權(quán)的; 但是, 債務(wù)人的債務(wù)人因為法律規(guī)定或者有破產(chǎn)申請一年前所發(fā)生的原因而取得債權(quán)的除外。

但需要注意的是, 如果購房人是恒大集團(tuán)自身的員工、甚至高管, 能夠清楚了解到企業(yè)的財務(wù)情況以及內(nèi)部信息的, 其如果在明知恒大集團(tuán)進(jìn)入或即將進(jìn)入破產(chǎn)程序的情況下而故意購買相應(yīng)房產(chǎn)、對恒大集團(tuán)進(jìn)行負(fù)債, 以期與其對恒大集團(tuán)享有的債權(quán)相抵銷的, 那么有可能被破產(chǎn)管理人以構(gòu)成《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的“債權(quán)人已知債務(wù)人有不能清償?shù)狡趥鶆?wù)或者破產(chǎn)申請的事實, 對債務(wù)人負(fù)擔(dān)債務(wù)的”不得抵銷的情形為由主張該抵銷無效。

如我們此前在《在建工程抵押、建設(shè)工程款、商品房消費者三權(quán)鼎立, 誰敢優(yōu)先》提到的,除了上述兌付方案外, 大額債權(quán)人尤其是金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人還可能與地產(chǎn)企業(yè)達(dá)成“債務(wù)展期+不動產(chǎn)增信”的和解方案。然而上述方案在遭遇恒大集團(tuán)破產(chǎn)的假設(shè)時, 也會有產(chǎn)生相應(yīng)的風(fēng)險。

根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第三十一條的規(guī)定, 人民法院受理破產(chǎn)申請前一年內(nèi), 債務(wù)人對沒有財產(chǎn)擔(dān)保的債務(wù)提供財產(chǎn)擔(dān)保的, 管理人有權(quán)請求人民法院予以撤銷。對于提供財產(chǎn)擔(dān)保的發(fā)生時點是以抵押權(quán)的登記設(shè)立為準(zhǔn)還是以抵押合同訂立為準(zhǔn)暫未形成完全統(tǒng)一的定論。因此, 建議在簽訂擔(dān)保合同后務(wù)必盡快辦理抵押登記手續(xù),并且在發(fā)生爭議的情況下,主張以合同簽訂之日來認(rèn)定提供擔(dān)保的時點,以盡量避免該等新增擔(dān)保被撤銷的風(fēng)險。

如提供擔(dān)保的行為發(fā)生在破產(chǎn)受理之日起一年之外的, 那么債權(quán)人取得的優(yōu)先權(quán)人身份并不會因債務(wù)人進(jìn)入破產(chǎn)程序而消滅。但需要特別提示債權(quán)人注意的是, 強(qiáng)調(diào)就特定財產(chǎn)優(yōu)先、及時清償?shù)膿?dān)保權(quán)人可以說和破產(chǎn)法的立法出發(fā)點天然存在沖突?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》第七十五條專門規(guī)定了擔(dān)保權(quán)人在破產(chǎn)重整期間“對債務(wù)人特定財產(chǎn)享有的擔(dān)保權(quán)暫停行使”, 這意味著針對擔(dān)保權(quán)人主張拍賣、變賣抵押物并就所得價款優(yōu)先受償?shù)脑V請不會得到法院的支持。

在實踐中, 通常破產(chǎn)管理人會依據(jù)第三方的評估報告來認(rèn)定抵押物的價值, 并以此確認(rèn)擔(dān)保權(quán)人的優(yōu)先債權(quán)。債權(quán)人僅能就管理人確定的價值來主張。對于債權(quán)人而言, 最大的風(fēng)險在于,當(dāng)不動產(chǎn)資產(chǎn)的價值被第三方評估機(jī)構(gòu)低估時, 就意味著擔(dān)保權(quán)人優(yōu)先債權(quán)的減少, 價值不能覆蓋的部分將會變成普通債權(quán)平等清償。

當(dāng)然, 擔(dān)保權(quán)人并非完全沒有救濟(jì)途徑, 《全國法院民商事審判工作會議紀(jì)要》(以下簡稱“九民紀(jì)要”)第一百一十二條的規(guī)定著實給擔(dān)保權(quán)人吃了一顆定心丸:

【重整中擔(dān)保物權(quán)的恢復(fù)行使】重整程序中，要依法平衡保護(hù)擔(dān)保物權(quán)人的合法權(quán)益和企業(yè)重整價值。重整申請受理后，管理人或者自行管理的債務(wù)人應(yīng)當(dāng)及時確定設(shè)定有擔(dān)保物權(quán)的債務(wù)人財產(chǎn)是否為重整所必需。如果認(rèn)為擔(dān)保物不是重整所必需，管理人或者自行管理的債務(wù)人應(yīng)當(dāng)及時對擔(dān)保物進(jìn)行拍賣或者變賣，拍賣或者變賣擔(dān)保物所得價款在支付拍賣、變賣費用后優(yōu)先清償擔(dān)保物權(quán)人的債權(quán)。

在擔(dān)保物權(quán)暫停行使期間，擔(dān)保物權(quán)人根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第75條的規(guī)定向人民法院請求恢復(fù)行使擔(dān)保物權(quán)的，人民法院應(yīng)當(dāng)自收到恢復(fù)行使擔(dān)保物權(quán)申請之日起三十日內(nèi)作出裁定。經(jīng)審查，擔(dān)保物權(quán)人的申請不符合第75條的規(guī)定，或者雖然符合該條規(guī)定但管理人或者自行管理的債務(wù)人有證據(jù)證明擔(dān)保物是重整所必需，并且提供與減少價值相應(yīng)擔(dān)?；蛘哐a(bǔ)償?shù)模嗣穹ㄔ簯?yīng)當(dāng)裁定不予批準(zhǔn)恢復(fù)行使擔(dān)保物權(quán)。擔(dān)保物權(quán)人不服該裁定的，可以自收到裁定書之日起十日內(nèi)，向作出裁定的人民法院申請復(fù)議。人民法院裁定批準(zhǔn)行使擔(dān)保物權(quán)的，管理人或者自行管理的債務(wù)人應(yīng)當(dāng)自收到裁定書之日起十五日內(nèi)啟動對擔(dān)保物的拍賣或者變賣，拍賣或者變賣擔(dān)保物所得價款在支付拍賣、變賣費用后優(yōu)先清償擔(dān)保物權(quán)人的債權(quán)。

依據(jù)該規(guī)定第一款, 債權(quán)人可以主張抵押物并非重整所必須的財產(chǎn), 并要求拍賣、變賣該抵押物并就所得價款優(yōu)先受償, 該等主張使得抵押物的價值被低估的可能性大大降低。同時,  《九民紀(jì)要》該規(guī)定第二款亦明確了恢復(fù)行使擔(dān)保物權(quán)的程序,也極大地降低了擔(dān)保權(quán)人的維權(quán)成本。

神龜雖壽,猶有竟時。縱觀人類經(jīng)濟(jì)史,再偉大的企業(yè)也有壽命,破產(chǎn)法作為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)制度的核心,就是給那些或者壽終正寢或者突然死亡的企業(yè)一個體面、有序的退出經(jīng)濟(jì)運作的機(jī)會,避免留下一地雞毛。而在中國國情下, 兩萬億負(fù)債的恒大的破產(chǎn)與否,更關(guān)系到生民所系和不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線,相信有關(guān)部門會特別謹(jǐn)慎。但是正如我們此前幾篇討論恒大的文章中一再強(qiáng)調(diào)的,這世界上沒有大到不能倒的企業(yè),近年的趨勢清楚反映，相對于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的速度,我國政府現(xiàn)在更重視發(fā)展的質(zhì)量,可持續(xù)性與去杠桿和去風(fēng)險, 并未糾纏于一城一池的得失,恒大破產(chǎn)的可能性,值得被認(rèn)真的研究與對待。

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原標(biāo)題： 如果恒大破產(chǎn)了, 現(xiàn)在的清償會被撤銷嗎?