改革的本意是LPR利率應(yīng)該與銀行利率定價(jià)密切相關(guān)，但是事實(shí)上跟隨貸款基準(zhǔn)利率，而貸款基準(zhǔn)利率作為貨幣政策指標(biāo)不可能經(jīng)常變化，所以LPR就失去了它的本意?，F(xiàn)實(shí)中，貨幣政策的利率傳導(dǎo)機(jī)制無法通達(dá)銀行。

為深化利率市場化改革，提高利率傳導(dǎo)效率，推動(dòng)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，中國人民銀行2019年8月決定改革完善貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）形成機(jī)制（中國人民銀行公告〔2019〕第15號）。其要點(diǎn)是（見人民銀行公告）：

（1）LPR形成方式改變。貸款市場報(bào)價(jià)利率報(bào)價(jià)行應(yīng)于每月20日（遇節(jié)假日順延）9時(shí)前，按公開市場操作利率（主要指中期借貸便利利率[中期借貸便利（Medium-termLendingFacility，MLF），是指中央銀行提供中期基礎(chǔ)貨幣的貨幣政策工具。于2014年9月由中國人民銀行創(chuàng)設(shè)。對象為符合宏觀審慎管理要求的商業(yè)銀行、政策性銀行，可通過招標(biāo)方式開展。發(fā)放方式為質(zhì)押方式，并需提供國債、央行票據(jù)、政策性金融債、高等級信用債等優(yōu)質(zhì)債券作為合格質(zhì)押品。]）加點(diǎn)形成的方式，向全國銀行間同業(yè)拆借中心報(bào)價(jià)，全國銀行間同業(yè)拆借中心按去掉最高和最低報(bào)價(jià)后算術(shù)平均的方式計(jì)算得出貸款市場報(bào)價(jià)利率。改變了原有LPR事實(shí)上按貸款基準(zhǔn)利率報(bào)價(jià)的方式。

（2）報(bào)價(jià)行更有代表性。LPR的報(bào)價(jià)行除了原有的全國性銀行外，還加進(jìn)了城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行和民營銀行，共18家。

（3）期限品種。貸款市場報(bào)價(jià)利率由原有1年期一個(gè)期限品種擴(kuò)大至1年期和5年期以上兩個(gè)期限品種。銀行的1年期和5年期以上貸款參照相應(yīng)期限的貸款市場報(bào)價(jià)利率定價(jià)，1年期以內(nèi)、1年至5年期貸款利率由銀行自主選擇參考的期限品種定價(jià)。

（4）銀行貸款定價(jià)基準(zhǔn)。自公告日起，各銀行應(yīng)在新發(fā)放的貸款中主要參考貸款市場報(bào)價(jià)利率定價(jià)，并在浮動(dòng)利率貸款合同中采用貸款市場報(bào)價(jià)利率作為定價(jià)基準(zhǔn)。存量貸款的利率仍按原合同約定執(zhí)行。

（5）銀行貸款利率定價(jià)的競爭性。各銀行不得通過協(xié)同行為以任何形式設(shè)定貸款利率定價(jià)的隱性下限。

（6）監(jiān)督機(jī)制。央行把銀行的LPR應(yīng)用情況及貸款利率競爭行為納入宏觀審慎評估（MPA），督促各銀行運(yùn)用LPR定價(jià)2019年12月18日，中國人民銀行〔2019〕第30號公告，為進(jìn)一步推動(dòng)貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）運(yùn)用，主要就存量浮動(dòng)利率貸款的定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換為LPR作出要求，自2020年1月1日起，各金融機(jī)構(gòu)不得簽訂參考貸款基準(zhǔn)利率定價(jià)的浮動(dòng)利率貸款合同；自2020年3月1日起，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)與存量浮動(dòng)利率貸款客戶就定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換條款進(jìn)行協(xié)商，將原合同約定的利率定價(jià)方式轉(zhuǎn)換為以LPR為定價(jià)基準(zhǔn)加點(diǎn)形成（加點(diǎn)可為負(fù)值），加點(diǎn)數(shù)值在合同剩余期限內(nèi)固定不變；也可轉(zhuǎn)換為固定利率。存量浮動(dòng)利率貸款定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換原則上應(yīng)于2020年8月31日前完成。存量浮動(dòng)利率貸款定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換為LPR，除商業(yè)性個(gè)人住房貸款外，加點(diǎn)數(shù)值由借貸雙方協(xié)商確定。

與15文不同的是，30號文中針對存量浮動(dòng)利率貸款部分也要求轉(zhuǎn)換為LPR定價(jià)，消除15號文中的一個(gè)漏洞，從而根本上就拋棄了基準(zhǔn)利率，也就是“兩軌合一軌”。至此，剩下的官定利率只有存款基準(zhǔn)利率了。這個(gè)改革也體現(xiàn)利率市場化改革中的“先貸款后存款”的思路（三）LPR改革主要解決什么問一是、改革新出現(xiàn)的貸款參考利率的雙軌制，雙軌并一軌，確定LPR為貸款參考利率，摒棄貸款基準(zhǔn)利率。

2013年人民銀行放開了貸款利率的全面管制，為引導(dǎo)商業(yè)銀行貸款利率，避免貸款利率的無序價(jià)格競爭，市場利率定價(jià)自律機(jī)制組織成立了LPR（當(dāng)時(shí)稱為貸款基礎(chǔ)利率）工作小組，10月25日LPR集中報(bào)價(jià)和發(fā)布機(jī)制正式運(yùn)行。其本意就是貸款定價(jià)交給市場。但是由于貸款基準(zhǔn)利率并未退出，反而在2014-15年的降息周期中變成了貨幣政策標(biāo)志性指標(biāo)而得到強(qiáng)化，于是LPR就變成了基準(zhǔn)利率的跟隨者，失去了應(yīng)有的功能。

因此這次的LPR改革就是要取消原貸款基準(zhǔn)利率，發(fā)揮LPR的應(yīng)有功能，使其成為銀行貸款定價(jià)的參考。而貨幣政策的利率則遷移至MLF利率以及Shibor、FR007等貨幣市場利率。對此改革，中國金融四十人論壇的徐高總結(jié)得很清晰：“傳統(tǒng)的貨幣政策傳導(dǎo)路徑是“中央銀行——銀行間市場短期政策利率——金融市場中其他期限和品類的利率——銀行存貸款利率”。但這條貨幣政策傳導(dǎo)的“大路”因?yàn)榉N種原因而阻塞，使得人民銀行需要通過LPR改革來構(gòu)建“中央銀行——銀行間市場中期政策利率（MLF利率）——LPR——銀行貸款利率”這條貨幣政策傳導(dǎo)路徑的“小路”。這條“小路”給人民銀行提供了跳過市場而直接影響銀行貸款利率的能力。”

二是、要解決貸款利率的非市場性和利率的剛性問題。

2019年8月份之前，銀行貸款的定價(jià)主要是按基準(zhǔn)利率上下浮動(dòng)，體現(xiàn)了一定的市場性，銀行可以根據(jù)政策的松緊狀況、客戶的信用差異和本行的資金情況等來決定對客戶貸款利率的上下浮動(dòng)幅度。問題是基準(zhǔn)利率是不常用的貨幣政策工具，銀行按基準(zhǔn)利率來定價(jià)并不能反映真正的貨幣政策意圖，既不能反映政策利率（如MLF），也不能反映政策影響很大的貨幣市場利率水平，銀行按基準(zhǔn)利率定價(jià)形成了事實(shí)上的利率非市場性和利率的剛性。

三是、打通從政策利率到貸款利率的路徑。

我國的貨幣政策的傳遞機(jī)制與以前比較已經(jīng)有很大的改善，央行的利率如MLF利率和貨幣市場利率基本上能夠反映出央行的政策意圖。比如Shibor和FR007債券回購利率因?yàn)榫哂袑?shí)質(zhì)交易的支撐，反映了真實(shí)的成本和連續(xù)價(jià)格，所以其市場性特別好，具備了貨幣政策傳導(dǎo)過程的中介變量的功能，一定程度上也可以成為貸款的基準(zhǔn)。Shibor和FR007的特點(diǎn)是它們作為貨幣市場利率，與貨幣政策利率的變化比較一致，與貨幣政策工具的實(shí)施預(yù)后基本一致。也就是說政策利率和政策工具的實(shí)施能夠比較靈敏地傳導(dǎo)到貨幣市場利率上來，改變貨幣市場的利率趨勢。但是在實(shí)現(xiàn)貨幣政策利率到銀行信貸利率的傳導(dǎo)中，光是改變貨幣市場利率有可能是不夠的。因?yàn)樵谶@次改革之前，仍舊存在受管制的存貸款基準(zhǔn)利率，而且銀行的存貸款利率定價(jià)以此為基準(zhǔn)，這說明貨幣市場利率無法有效傳遞到信貸市場，特別是在2016年后貸款基準(zhǔn)利率就沒有再變動(dòng)過，造成銀行信貸利率也相對固化。另外，貨幣市場的主要交易品種均是短期的，目前尚很難直接作為銀行貸款定價(jià)的基準(zhǔn)。

這樣恢復(fù)LPR的真面目，去除貸款基準(zhǔn)利率的羈絆，建立LPR的良好的市場性，這便是這次LPR改革的目標(biāo)。

四是、LPR的改革，短期上還有降低融資成本的意圖。

這一點(diǎn)是比較特殊的，我們可以在利率下行的周期中來理解它。政策利率和貨幣市場利率均呈現(xiàn)下降趨勢，但是按貸款基準(zhǔn)利率加浮動(dòng)的銀行信貸資金的成本并未相應(yīng)同比例下降，銀行的息差保持長期較高的水平。既然原有的銀行貸款定價(jià)方式無法反應(yīng)利率的市場趨勢，那么這次的改革就是要實(shí)現(xiàn)這個(gè)降資金成本的目的。

（四）利率市場化的方向

總結(jié)前述，以LPR為標(biāo)的的利率市場化改革基于幾方面的考慮，一是事實(shí)上存在的兩種利率，LPR利率和存貸款基準(zhǔn)利率，即存在雙軌；二是銀行的利率定價(jià)習(xí)慣未改，主要依據(jù)基準(zhǔn)利率，而基準(zhǔn)利率是不太變化的，無法根據(jù)央行有實(shí)質(zhì)性交易的利率如MLF利率等進(jìn)行調(diào)整，也說明貨幣政策的傳遞機(jī)制不夠有效；三是相應(yīng)的自律機(jī)制和央行的監(jiān)督、評價(jià)、激勵(lì)機(jī)制不夠完善，無法促成銀行貸款利率的變動(dòng)。所以利率市場化改革已經(jīng)放開了絕大部分利率，但是，事實(shí)上因?yàn)榇嬖阢y行按存貸款基準(zhǔn)利率定價(jià)的習(xí)慣，所以無法把政策利率如MLF利率傳遞到信貸利率上去。在政策利率乃至貨幣市場利率下行時(shí)期，信貸利率無法下降，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金成本居高不下。

通過這次改革后，形式上利率市場化的最后障礙是存款基準(zhǔn)利率的官定。相對于貸款基準(zhǔn)利率，存款基準(zhǔn)利率主要作用于各類存款市場，對于銀行短端市場中的非存款類產(chǎn)品來說，比如存單市場及部分理財(cái)產(chǎn)品主要依據(jù)Shibor等市場價(jià)格來定價(jià)，市場化程度是比較高的。央行副行長劉國強(qiáng)最近表示，存款基準(zhǔn)利率是我國利率體系的“壓艙石”，將長期保留，未來人民銀行將按照國務(wù)院部署，綜合考慮經(jīng)濟(jì)增長、物價(jià)水平等基本面情況，適時(shí)適度進(jìn)行調(diào)整。

當(dāng)然實(shí)質(zhì)上，我國利率市場化的終極目標(biāo)是建立一個(gè)貨幣政策能夠有效傳遞、銀行貸款利率能夠市場化定價(jià)、微觀主體能夠得到有效資金投入的資金資源有效配置機(jī)制。其條件是金融機(jī)構(gòu)有競爭性、金融結(jié)構(gòu)有合理性、微觀信用環(huán)境好。畢竟LPR也是一個(gè)過渡期的產(chǎn)物，它仍然不是以實(shí)質(zhì)交易來支持的。根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)看，未來LPR定價(jià)的范圍有可能縮小在特定的消費(fèi)信貸等領(lǐng)域，大部分的商業(yè)性貸款的定價(jià)隨著利率傳遞機(jī)制的完善，可以參考多種利率水平，比如直接的政策利率MLF、再貸款再貼現(xiàn)率，貨幣市場利率SHIBOR、FR007等，也可以參考LPR。從2019年8月20日推出新的LPR以來到2020年3月20日，已經(jīng)發(fā)布了8次LPR，利率呈現(xiàn)小降趨勢（見圖2）。

圖2  2019年8月LPR改革以來的LPR利率