更多干貨,請關注資產界研究中心
作者:克而瑞研究中心
來源:克而瑞地產研究(ID:cricyjzx)
房企更需要關注三道紅線背后政策調控的本質,減少內卷,減少超融,引導行業(yè)向理性和健康狀態(tài)改善。
三條紅線監(jiān)管指標出臺以來,就成為房企改善財務狀況的一個重要衡量標準,達標的房企能夠獲取更多融資,而未達標房企的發(fā)展則相對受到限制。在此背景下,房企對三條紅線的達標情況極其重視,進入綠檔也成為了大多數未達標房企的中短期目標。
事實上,自三條紅線頒布到年底的短短4個月內,已有不少企業(yè)的財務情況大幅改善,部分房企快速下檔至黃檔,甚至是綠檔。在如此短的時間內,這些房企是如何快速降檔的?在快速降檔的背后,又會有哪些新的隱患?
01
行業(yè)概況:41%房企成功降檔
其中近60%企業(yè)回歸綠檔
1、三項指標半年內改善明顯,綠檔企業(yè)占比35%
從99家重點房企2020年底的財務情況來看,其現金短債比的算數平均值為1.65,中位數為1.53;凈負債率的算數平均值為63.9%,中位數為68.9%,現金短債比和凈負債率兩項指標相比2020年上半年均有明顯的改善,尤其是凈負債率的平均值,相比2020年上半年下降了55個百分點。值得注意的是,2020年底剔除預收款后的資產負債率無論是算術平均還是中位數都均超70%,相比2020年上半年改善不大,未來仍需關注。
從三個指標的通過率來看,均有明顯的提高。2020年底現金短債比的通過率最高,達到了84%,相比2020年上半年提高了16個百分點;此外凈負債率通過率也同樣較高,達到了79%,比年中提高了15個百分點。相較之下,剔除預收款后的資產負債率的通過率僅有41%,多數房企仍未達標,但相比年中仍有14個百分點的提升。
從不同的顏色檔次來看,2020年底處于綠檔的房企明顯擴容,占比相比年中的13%上升了22個百分點,達到了35%。黃檔房企占比下降,相比年中下降了6個百分點,至45%。此外橙檔、紅檔房企占比也有所下降,分別下降了9個及7個百分點至9%、11%。由此可見,在三條紅線的壓力下多數房企都積極改善財務狀況,預計未來將有更多房企躋身綠檔之列。
2、41家房企成功降檔,現金短債比成降檔重點(略)
3、三管齊下達標三條紅線,控制有息負債是主要方向
整體來看,房企要達標三條紅線,主要選擇了以下三個方面著手,分別是現金持有端、有息負債端及權益端。其中現金持有端,主要影響現金短債比及凈負債率指標:主要表現為提升經營方面的現金回款,同時控制投資支出,保證適度的融資規(guī)模,以保障在手現金的充足。
而有息負債端,影響的則是所有的三條紅線指標,主要包括積極償還債務,調節(jié)長短期債務比,以及部分項目的出表及負債隱形化,以起到總有息負債規(guī)??刂粕踔料陆档茸饔?。
最后,權益端主要影響凈負債率、扣預杠桿兩項指標,主要通過擴大所有者權益,以起到擴大分母,降低整體杠桿的作用。所有者權益中包括歸母權益、少數股東權益及其他權益工具等,相對操作空間大。下文中,將從這三個方面,分析降檔房企的相關操作及該方式的優(yōu)劣勢。
02
現金持有端:強回款
控投資是增持現金主要方式
1、2020年經營性現金流凈額首超融資性,下半年行業(yè)加強償債
隨著三條紅線的出臺,房企相比以往更加關注現金流的管理。通過對經營、投資、融資性現金流的管控,得以讓房企于年底持有更多現金,有利于現金短債比及凈負債率兩項指標的達標。
從歷年99家房企的現金流情況來看,2017年為主要轉折點。2017年融資性現金流凈額達到峰值12402億元,同時投資性現金流凈額為歷年最高,為凈流出9087億元,證明整體房地產行業(yè)依靠融資來驅動投資,對融資依賴度較高。
隨著2017年后融資環(huán)境的不斷收緊,融資性現金流凈額規(guī)模被動下滑,2018年、2019年及2020年分別下降了35%、19%及49%。在此背景下,越來越多的房企開始強回款、控投資。2018年至2020年三年的投資性現金流凈額均呈現凈流出狀態(tài),且逐年支出規(guī)模減少,2020年凈流出為5241億元,相比2017年減少了42%;同時經營性現金流凈額三年均為正,2020年達到了5303億元,為歷年最高,首次超過了融資性現金流凈額。
若從99家房企2020年上半年及下半年經營、投資、融資性現金流凈額變化來看,可以看出大多數房企于下半年加強銷售回款、控制投資,經營性現金流由負轉正至5790億元;而投資性現金流基本保持持平。與此同時,融資性現金流凈額呈現為凈流出,側面也說明房企加大了債務償還力度。
2、強回款、控投資,增持現金降低短期償付風險(略)
3、積極償債,下半年融資性現金流支出大幅增長(略)
03
有息負債端:債務置換并積極償債
調整結構降低成本
1、2020年有息負債增速下降至5%,長短債比改善明顯
有息負債是三條紅線政策中的重點管控方向,房企主要通過積極償還債務,調節(jié)長短期債務比,以及部分項目的出表及負債隱形化,以起到總有息負債規(guī)??刂粕踔料陆档淖饔?。
從歷年來看,99家房企總有息負債規(guī)模增速自2018年實現大幅下降后,近兩年呈現持續(xù)下降的趨勢。值得注意的是,2020年末99家重點房企的總有息債規(guī)模為77919億元,相比2019年增長僅5%,相比2020年上半年末,首次實現了下降1%。這也證明了在三條紅線政策出臺后,多數企業(yè)為了減少踩線,積極調整財務結構,有息負債不增反降,政策效果顯現。
總有息負債微降,主要是由于短期有息負債的減少所致。2020年末99家房企的短期有息債24722億元,相比2019年下降了2%,為歷年來首次出現下滑,相比2020上半年大幅下降了10%。但值得注意的是,2020年末長期有息負債較2019年上升了9%至53197億元,此外較2020年中上升了3%。這主要由于下半年房企通過借新還舊,調整了債務結構。在此背景下,房企2020年末的長短期債務比達2.15,較2019年及2020年中,均有明顯改善。
2、調整債務結構,以長換短、以標化換非標具備一定難度(略)
3、債務出表、減少并表比成功降檔,可調節(jié)空間大(略)
04
權益端:少數股東權益激增
成降杠桿的主調整手段
股權融資不會增加有息負債,同時可以增厚權益,對改善房企杠桿水平作用顯著,因此三條紅線新規(guī)下加強股權融資優(yōu)化所有者權益成為房企降紅線指標的重要手段。房企權益端主要由歸母權益、少數股東權益和其他權益工具等科目構成,其中少數股東權益是房企增厚權益端的主要調整科目。
1、少數股東權益:警惕權益背后隱藏的明股實債
集團層面:引入戰(zhàn)投增厚權益,互為博弈(略)
項目層面:明股實債增權益“藏負債”(略)
2、歸母權益:主要依賴輕資產分拆上市做大權益(略)
IPO首發(fā):重資產IPO難度大,輕資產可獲更高估值(略)
增發(fā)配股:黃金期已過,未來難有窗口期(略)
3、其他權益:永續(xù)債需承擔更多成本,未來調節(jié)作用可能弱化(略)
總結:快速達標警惕隱患
關注本質而非形式
整體來看,自2020年8月三條紅線政策出臺以來,短短半年內,99家樣本房企中就有41家房企成功降檔,其中24家成功回歸綠檔。在降檔的房企中,降一檔的有35家,降兩檔的有5家,一家成功連降三檔,直接從紅檔企業(yè)變?yōu)榫G檔企業(yè)。此外在2020年踩線的房企中,還有部分已提供了降檔時間表,大多規(guī)劃未來3年內力爭“三道紅線”的全部達標。
具體來看,三道紅線指標中最易調節(jié)的是現金短債比,其次是凈負債率,而扣預后資產負債率的調整難度較大。而房企主要通過調整現金端、負債端和權益端相關科目的手段實現降檔。其中不乏有開源節(jié)流,放緩投資,加快回款,或出售項目以改善現金流的房企,也存在通過加大合作、引入戰(zhàn)投和永續(xù)債等“殺敵一萬自損八千”手段,成功降檔的同時,相應稀釋了未來權益利潤空間。但同時,也存在不少房企通過諸多降杠桿的“財技”實現“藏債”或“隱債”(如明股實債和債務出表)。短期來看,這些財務手段可以有效幫助房企降檔;但長期來看,“三道紅線”并不僅僅局限于幾個財務指標,而是對房企全口徑債務進行全方面的監(jiān)管。房企不要為了達標而達標,相比于三道紅線的形式,更需要關注三道紅線背后政策調控的本質,減少內卷,減少超融,引導行業(yè)向理性和健康狀態(tài)改善。
我們認為,三道紅線后,房企的經營可能呈現以下常態(tài)化:
1)投資方面,投資能力關乎房企投入成本的變現,拿地失誤的容錯率越來越低,房企投資前期應該做好研判,盡量避開需求不足、去化困難的低能級城市,精簡組織架構,收縮布局范圍,更聚焦于自身優(yōu)勢區(qū)域;對于地塊的選擇,房企可能對現金流回正周期和相關利潤率提出更嚴苛的要求;對待多元化的態(tài)度,絕大多數房企可能會選擇聚焦主業(yè),堅決不做大比例的自持存量物業(yè);越來越多房企會選擇合作開發(fā)來緩解資金壓力,土拍市場也將趨于理性;
2)銷售方面,新規(guī)下回款端尤為重要,房企對項目運營管理流程將變得更為標準化和精細化,周轉效率未來將提升到更為重要的位置,回款周期可能變短;但周轉提升的同時,并不意味項目品質的下滑,升級迭代產品成為關鍵;
3)融資方面,新規(guī)后房地產融資監(jiān)管模式從渠道管制轉變?yōu)椤耙蚱笫┱?,房地產整體的融資需求將下降,杠桿率將穩(wěn)步下滑,行業(yè)整體的資金成本將呈下行趨勢;具體渠道突破方面,房企將從依賴傳統(tǒng)債務融資轉為拓展股權融資、供應鏈金融和資產證券化等方式,緩解資金壓力的同時,有效降低杠桿。
注:文章為作者獨立觀點,不代表資產界立場。
題圖來自 Pexels,基于 CC0 協議
本文由“克而瑞地產研究”投稿資產界,并經資產界編輯發(fā)布。版權歸原作者所有,未經授權,請勿轉載,謝謝!
原標題: 專題|?去紅線行動,高光房企如何達標?